2月26日，銀河證券首席策略分析師在《新財富》雜志組織的一場微信會議上著重談了關于房地產的問題。
　事實上，孫建波過去十多年與房地產行業一直有淵源。
　2004年，孫建波曾從事房地產的策劃，為開發商服務。2006年，由孫建波個人主筆的，對中低收入人群的住房解決方案研究獲得了建設部的獎項；2007年，孫建波進入廣發基金工作，第一年主要也是從事房地產研究。
　　房地產行業從2008年到現在的七年大發展，孫建波認為，在今天來看，房地產已經進入了總量過剩的時代，而房價普漲的局面是由于通貨膨脹預期和人民幣貶值預期所促成。
　　孫建波稱，從整體來看，房地產的投資價值是一個趨勢性的較長周期的下滑拐點，（目前）正在上演最后瘋狂。
　　以下為孫建波演講全文：
　　
總量過剩時代
　　在2008年時，我們在證券研究業內最早采用了各個城市的成交量作為觀察指標。
　　在我們之前，證券研究業內是不看這個指標的，我個人從事房地產策劃時，每到一個城市調研，都會去跟蹤每個城市的銷售量，到基金公司做研究時，自然地把這個數據跟蹤方法引入到研究中。后來，與我們交流的各券商就協助我們跟蹤該數據，到今天，基本是券商房地產研究的規定動作了。正是基于對成交量的跟蹤，使我們敏銳的把握到2008年初房地產下滑以及2008年底的觸底回暖。
　　現在我們再來看房地產，我們的觀察指標與2008年時又不一樣，2008年當時主要看的是各個城市的銷售指標。從各個城市銷售指標中我們能夠把握到房地產市場的冷暖。
　　我們認為當時是一個總量不過剩的時代，也就是說房子之所以賣不出去不是過剩了，而可能是因為短期均衡中房價過高，也可能是因為短期預期的變化導致銷量下降，并不全歸咎于庫存過多。
　　在今天來看，我們認為房地產已經進入了總量過剩的時代。同時城市出現了人群的分層：一是好城市與相對差的城市之分，二是一個城市當中相對好的區域與相對差的區域之分。
　　基于我們對庫茲涅茨建筑業周期的理解，我們現在跟蹤建設量指標。我們從建設量指標中可以看到全社會的建設總量是多還是少，以及各種結構性變化。
　　庫茲涅茨周期的核心觀點是解釋了建筑業周期性變化的中長期規律，一個社會的建筑增長和下滑呈現出嚴格的周期性變化。向上趨勢形成時會延續十多年之久，向下趨勢形成時會迅速下滑，下滑到非常低的水平之后，反彈到一個較低的水平徘徊很多年。
　　為什么建筑業周期具有那么強的客觀性和長期性？
　　打個比方，拿面包來說，今天面包吃多了，明天仍然對面包有所需求，不然就餓了，因此面包的生產不會出現大起大落。房子則不一樣，缺的時候，需要通過多年建設才能滿足全社會的需要。但一旦過剩了，可能很多年都不用買房子。
　　自住房分配貨幣化改革以來，我們通過房子不斷漲價的預期刺激開發商不斷蓋房子，消費者不斷買房子。通過向上的泡沫推動，促進了全社會建筑業產能的擴張。到房子存量較大的時候，大家會對房子的預期發生逆轉的。因為房子一旦多了，投資價值逐漸喪失，對于房子的需求不像面包一樣不吃不行，導致很多人就不再買房子。
　　對于房子的建設量和人均居住面積，可以這樣去看，一年我們可以為一個人建多少房子，房子的保質期是多長，兩者相乘就可以得到永續期內我們人均會有多少房子。如果人均一平方米，房子的保質期是70年，那么長期當中人均就是70平方米，當然過去的房子保質期比較短，現在是越來越長。
　　2014年中國全社會建筑業竣工面積已經達到28.63億平方米，估計2015年應該在29億上下。
　　相對于13億人口來說，人均2平方米多一點，如果房子的保質期是70年，按照這種建筑產能，尚不考慮增長，永續期中人均將會是140平方米。這顯然是一個非常高的產能，將來應該是下降的。
　　從建筑量來看，下降趨勢也得到了另外一個數據的驗證。不管是建筑施工總量還是其它的建筑指標，也基本上在2014年2015年從頂部開始下滑。
　　我們可以看到，施工總量2014年是125.02億平方米，2015年是124.3億平方米，全社會的施工總量已經在下滑，這就意味著全社會的建筑業正在遭遇頂部下滑的拐點。建筑業一旦出現拐點，將必然地持續下滑，建筑量將會萎縮，降到長期均衡水平以下。
　　如果說人均2平方米算多，那么人均均衡面積是多少合適呢？美國現在是人均60多平方米的住房，每年人均竣工是1.1-
1.2平方米左右，這與過去美國房子保質期短有關。
　　中國以小高層為主的建筑，保質期往往更長，人均超過1平方米是不太合適的，將來會下降到人均1平方米以下。長期從全社會的施工總量來看，建筑量應該會萎縮百分之五十以上。
　　有很多人懷疑我這個數據，認為中國的房子沒這么多。他們主要看的是房地產數據，我剛才說的是建筑業數據。
　　房地產數據2015年總共的施工總量不再是125億了，而是73億平方米，其中房地產業的住宅施工量是51億平方米。新開工量連續三年下滑，2013是20.12億平方米，2014年是17.96億平米，2015年是15.45億平方米。
　　而從房地產業竣工面積來看的話，2015年房屋竣工面積是10億平方米，2014年是10.75億平方米，也出現了一個拐點。
　　從房地產業的住宅來看，以新開工面積衡量，2011年開始進入一個峰值，達到了14.6億平方米，之后基本上在這個數值徘徊，2013年是14.58億平方米,2014年下降至12.49億平方米，2015年是10.67億平方米。
　　從住宅竣工情況來看，也基本上是呈現頂部下滑的狀態，2014年是8.09億平方米，2015年是7.38億平方米。
　　從銷售的角度來看，2013年房地產的商品房銷售是13.06億平方米，2014年是12.06億平方米，2015年是12.85億平方米。商品房住宅銷售也基本上在2013年至2015年之間達到了一種頂峰狀態，也不再上升了。
　　無論是從全社會建筑業來看還是房地產市場來看，我們都進入了總量下滑的時代。
　　那么我們第一個問題解決了，就是我們毫無疑問地處于庫茲涅茨下行階段到來的拐點上，現在就是一個頂峰。在這個頂峰之上，我們為什么會出現部分城市房地產價格的大幅上升？這跟我們對第二個問題的理解有關。我們覺得當前中國社會在分層次，人群在分層。
　　
中國社會在分層
　　哪些城市具有更強的商業價值集聚能力？過去兩年當中，尤其是過去一年中，房價上漲最快的就是這些區域。即便是像北京、上海這樣的一線城市，城市內部住宅價格上漲的幅度差異也是非常大的。
　　拿北京比較低端的區域來說，他們的價格一年多變化不大，甚至三年都沒有太大的變化。但是一些相對好的區域，價格上漲幅度就非常大了。這個現象不僅在北京，像上海、蘇州、深圳等很多城市都是這樣一種現象。
　　所以，我們覺得，中國社會開始分層。
　　第一，哪些城市的區域集聚能力更強，商業價值更強，該城市就能不斷吸引資源的集聚；第二，一個城市內的商業價值集聚區，將形成較高的級差地租。
　　我覺得，正是由于社會分層，在建筑業處于向下拐點的時候，優勢區域的房價仍然上漲。不過，歷史上所有危機發生期間，優勢低端的物業價格最終也是受沖擊的。
　　通貨膨脹的預期和人民幣貶值的預期促成了房價的普漲
　　那么接下來談到的問題是，為什么全社會的房地產價格總在漲？即便有的地方漲的少，但還是出現了相對普漲的局面。
　　我們認為這個問題跟國內的通貨膨脹預期與人民幣貶值預期有關系。
　　由于社會對通貨膨脹和人民幣貶值有較強的預期，大家就會想，將來人民幣貶值怎么辦？你會發現即便是房子的漲幅不大，總比手里的錢將來大幅貶值要好。也就是說如果未來人民幣貶值貶了購買力下降了，不如現在開始買房子。因此通貨膨脹預期和人民幣貶值預期促成了房價的普漲。
　　總結一下，整體要看清這三個因素：
　　第一，貨幣因素，即人民幣貶值預期和中國國內物價通脹預期，讓大家在這個時代發現沒有別的資產可以保值，所以有搶房子的現象。
　　第二，我們看到社會在分層，城市也在分層，好的城市好的區域的房價上漲得更快。
　　第三，從全社會角度來看，建筑業處于下滑的拐點上，建筑量會下滑50%以上，所以未來三年我不建議大家搶房子，因為人民幣貶值和通貨膨脹都是可控的，不會出現惡性情況。
　　如果說一定要買房子，必須考察城市規劃和商業圈前景。
　　好的區域跌下去后在下一輪繁榮當中又漲得更高；壞的區域在今后的每一輪周期中逐漸被遺忘。商圈的價值在不斷的凝聚，新的商圈在不斷的崛起，差的區域基本上就不再有機會。
　　1997年、1998年香港危機，好的區域的房子仍然具有投資價值，下一輪繁榮中漲得更高。從任何國家來看，只有少數城市的核心區域的房子具有長期投資價值。而當前在經濟周期處于頂部即將下滑的過程當中，房價還是會跌的。
　　在瘋狂當中，不管區域多好，我個人認為都會面臨一個在建筑周期下滑階段的下滑風險，這一點是我們必須要清醒認識到的。
　　對于中國來說，建筑總量根據2014和2015的數據可以看出來明顯的處于頂部拐點，在未來5年，全社會建筑總量將會有50%以上的下滑，經濟將會承受較大的壓力。我們到了下滑的拐點，所以我們買房還是要謹慎，這是我的基本觀點，謝謝大家！
　　
以下為互動提問環節：
　　

問：為什么一線城市中，廣州沒漲？
　　孫建波：我對房價的認識：房價是商業價值的體現，一個區域有一個集聚的核心。珠三角中，深圳承擔了這一角色。同時，廣州整體城市骨架大，房地產稀缺性較之深圳要弱得多，只有少數商業核心區域具有一定的商業價值。
　　

問：你好！想問問您怎么看香港的樓市？
　　孫建波：香港樓市是香港經濟集聚能力的風向標。如果香港地區的穩定問題受到不良勢力的干擾，香港地區的經濟地位受影響，房價自然也就會受影響。香港樓市整體上是健康的，我們相信，中國有能力保證香港的繁榮和穩定。
　　

問：請問一下三四線城市的房價走勢？
　　孫建波：從歐美、日本情況來看，三四線城市最終房價會回歸到成本加成的定價模式。
　　對于大多數地方，很多房子是沒有商業價值的。對于沒有商業價值的房子，我主要看它的成本，而成本不能把地價加得太多。主要指建筑業成本為主，三四線城市，只有極少數的核心地段具有一定的商業價值，大多數居住地段的級差地租是比較小的。
　　從級差地租角度看，三四線城市房價在長期當中不具備投資價值。相應我們可以看看日本的情況。過去那么多年，日本除了東京的少數核心地段，大多數房價沒有漲過，甚至還不斷下滑。下滑地緩慢而長期，不是一下子跌很多，而是每年跌一點點，價值不斷地消耗。非核心價值集聚的地方，也就是三四線城市，最終房價會是緩慢下滑。這是一個大趨勢吧，這是我個人的一個觀點。
　　

問：國內一線城市房價與日本東京，美國一線城市的房價對比是否合理，和可比性？
　　孫建波：我主要是從建筑業總量角度來看的。若是從建筑業總量來看，現在是處于建筑業嚴重過剩的階段，處于即將下滑的拐點。
　　我們知道一個行業處于總量下滑階段時，不考慮通脹的話，價格一定也是下滑的，所以我對未來整個商業地產趨勢是比較悲觀的。也就是說，未來幾年里，商業地產會出現很多價格下滑的案例。
　　商業地產價格下滑會帶來很多并購機會和不良資產處置機會。目前已經看到大量這種機會了。比如我們看到一個商住項目投資是12個億，由于開發商已經破產，當前處于一個處置階段，現在處置價格連4個億都不到。未來這種爛尾的或者有問題的商業地產會越來越多，同時也會沖擊整個商業地產市場。
　　從社會便利性來看，我們的商業服務其實嚴重不足，閑置商業很多。供應量大了，商業地產價格租金會有一定下滑；租金低了，一般的生活服務型商業才能夠發展起來。我覺得現在店鋪數目減少，將來還是會有所上升。
　　

問：人民幣貶值預期導致的資金外流會不會影響房地產的投資價值？剛才孫老師您持有的是正相關的觀點？
　　孫建波：人民幣貶值確實會導致資金外流，但是我們必須要正視一個事實，中國是一個資本管制國家，資本還沒有開放的國家。在這種情況下，資本外流的影響僅局限于內外業務往來的商業機構。對于其它沒有內外業務往來的資本，大部分是不具備外流的基礎的。
　　對于普通個人來說，雖然存在人民幣貶值預期，但要知道外幣的收益率還是比較低的。如果說我們個人把資金轉化成外幣，雖然可能保證幣值穩定，但是會有一個匯兌的損失，中國與國外的利率差還有一部分，這兩個加起來，對于大多數人來說資本向外走短期內并不具有太強的吸引力。但是由于人民幣貶值預期導致外面的資金不會再進來購買中國的房地產，這樣的情況就會使得中國的房地產缺乏增量資金的追逐，從這個角度來看，也會影響房地產的投資價值。
　　我個人認為，從整體來看，房地產的投資價值是一個趨勢性的較長周期的下滑拐點，正在上演拐點上的最后瘋狂。

澎湃新聞